Объясняя страховых взносов для крупных приобретений: свидетельство высокомерия генеральный директор
Знаменитый инвестор Уоррен Баффет как-то сказал, что многие корпоративные acquirors думать о себе как о прекрасных принцесс, уверены, что их целует может превратить жабу в красивого князей. Acquirors платить значительные премии по рыночной стоимости, полагая, что они могут освобождения заключенных князей. Но, как Баффет сказал: "Мы наблюдали много поцелуев, но очень немногие чудеса" (1981 Berkshire Hathaway годовой отчет). (1) С acquirors решений рекордное количество поглощений по ценам, значительно выше рыночного уровня, комментарий Баффет сделал в 1981 г. не утратила своей актуальности для руководителей и студентов организаций сегодня. В действительности, больше приобретений были объявлены в 1995 году, чем в любом предыдущем календарном году. А между 1976 и 1990, 35000 корпоративных приобретений были завершены в Америке, на общую сумму $ 2,6 трлн (Jensen, 1993).
Тем не менее, за всей этой деятельности, руководители приобретения компании, как правило падения для осуществления приобретения чудеса. Поглощения иногда соглашаются положительную доходность за acquirors (Lubatkin, 1987), но, как правило приобретений было установлено, что в нейтральных негативное влияние на благосостояние акционеров приобретения фирм (Bradley, Десаи и Ким, 1988; Джаррелл, Брикли и Netter, 1988; Беркович и Нараянан, 1993). Как правило, инвесторы снижать запасы acquirors после поглощения объявления с указанием их вера, что приобретение менеджеров переплатили (Шлейфера и Vishny, 1991). Это побочная реакция рынка подкрепляется выводами, что приобретение приведет к снижению в долгосрочной рентабельности acquiror в (Фаулер и Шмидт, 1988 Герман и Левенштейна, 1988; Равенскрафт и Шерер, 1987, 1988) и акционером возвращает (Агравал, Яффе, и Mandelkar , 1992).
Приобретение премий, определяемый как отношение конечной цены, уплаченной за каждую цель разделить доли по цене до поглощения новости, как правило, игнорируются стратегии и организации исследователей (Haunschild 1994 года и Sirower, 1994, и исключения). Премии являются основными заявления приобретения руководителей о том, сколько дополнительных стоимости, которую они могут получить из целевого фирмы. Премии подчеркнуть приобретения убеждений руководителей, что существовавшие ранее запасы мишени цена неадекватно отражает стоимость ресурсов компании и ее перспективах, и что в правильные руки - руки - большую ценность может быть создана. Например, при выплате 110 процентов премии за Paramount Corporation, Viacom корпорации менеджеров ожидается извлечь др. мере в 2,1 раза больше пользы от Paramount, чем можно было Paramount лежит обязанность руководителей, убеждений фондового рынка уволен.
Премии являются важными не только в качестве заявления о ценах и ожидания acquirors ", но, поскольку они влияют на конечную эффективность приобретения. Sirower (1994) обнаружили, что приобретение премий обратно влияют на рентабельность acquirors 'акционеров на срок до четырех лет после даты приобретения. При прочих равных условиях, само собой разумеется, что чем выше страховая премия, тем ниже конечной возвращается к acquiror из данного приобретения. Иногда чрезмерные премии могут быть катастрофическими: Через год после Кэмпо заплатили 124-процентную надбавку на приобретение Federated Department Stores, Кэмпо объявил о своем банкротстве, не в состоянии покрыть долг она понесла по сделке (Kaplan, 1989; Haunschild, 1994). Если существенной премии зачастую наносит ущерб acquirors 'благосостояния акционеров в краткосрочной и долгосрочной перспективе, почему так много acquirors платить им? Ответ, как мы считаем, что приобретение менеджеры переоценивают свои способности извлекать ценность от приобретения из-за своего высокомерия (Roll, 1986) ..
ТЕОРИЯ И ГИПОТЕЗЫ
Приобретение Мотивы
Три основных мотивов для поглощения были выдвинуты: плохое управление компанией цели, взаимодействия и гордыня (Walsh и Сьюард, 1990; Беркович и Нараянан, 1993). Защитники бедных управленческой точки зрения задачи, которая уходит своими корнями в теории организаций, утверждают, что неэффективная, эгоистичная действующего руководителей, которые не в максимальных прибылей акционерам будут вытеснены в должность acquirors пытается извлечь такие значения (например, Fama, 1980) . Премии выплачиваются таким образом, отражать ценность, которую можно почерпнуть из устранения неэффективности целевой компании. Неявные в бедных управления объяснений является то, что акционеры acquiror принесет пользу от поглощений путем улучшения управления приобретенной фирмы.
Тесты низкой эффективности целевой, влияющих премии были неубедительными. Хотя Varaiya (1987: 182) нашли доказательства того, что плохая успеваемость цель фирмы в своей отрасли вызвало более высокие страховые взносы, он пришел к выводу, что существует только "слабая поддержка предсказать последствия бывших выгоды анте" и "undermanagement переменных равномерно незначительным. " Slusky и пещеры (1991) не имеет непосредственного изучения отставания гипотезы, но они обнаружили, что страховые взносы не были такими большими, когда пакеты акций целевых были достаточно сконцентрированы, вероятно, состояние, в котором руководители уже пристальным наблюдением и в меньшей степени способны поддерживать неэффективное управление.
Как уже отмечалось, способность acquirors на самом деле для достижения улучшения они видят, вызывает сомнения. По словам Дженсена (1984), захват выгодных общего, поскольку они приводят к положительным совокупная выгода для acquiror и акционеры приобретаемой компании. Но положительный совокупный возвращения из-за почти полностью на большие доходы целевых акционеров (из-за больших премий, выплачиваемых), не более высоких прибылей для акционеров acquiror (Jensen и Рабек, 1983).
В качестве объяснения поглощении премий, в пользу бедных точки зрения производительности, также ограничено лежащих в его основе предположения, что неэффективные менеджеры целевые причины поглощений. В конечном счете, поглощений отражают решения приобретения менеджеров. Таким образом, бедные и качества помещения неоправданно игнорирует мотивы, профили и убеждения приобретения руководителей в объяснении приобретения страховых премий. Может быть, захваты происходят не из-за плохого управления целевой как таковой, а потому, что приобретение руководители считают себя выше (Хамбрик и Каннелла, 1993).
По взаимодействия точки зрения общности или взаимодополняемости acquiror и целевых позволить суммарная стоимость фирмы превышает их стоимость, как два независимых органов. Премии должны отражать значение acquiror ожидаемой синергии. Это является логическим продолжением исследований и теории о преимуществах связанной диверсификации и применение основных компетенций (Rumelt, 1974 г., Барни, 1988; Prahalad и Hamel, 1990). Оба Haunschild (1994) и Slusky и пещеры (1991), однако, не нашел связь между бизнес сходство acquirors и задач и приобретения страховых взносов. И хотя Slusky и пещеры (1991) отмечено, что финансовые взаимодействия, что нашло отражение избыточных мощностей задолженности acquiror по отношению к цели, было связано с премий, в целом разница объясняется этим фактором был небольшим.
Недовольство плохой работы и взаимодействия объяснения премий привели организационные и финансовые исследователей изучить поглощений, а область, в которой отдельными лицами, группами и социальными факторами, а не эффективное стратегический расчет, диск ключевых решений (Гирш, 1986; Roll, 1986; Haunschild, 1994). После рассмотрения доказательств поглощения, Roll (1986: 199) к выводу, что экономисты должны уволить их предположения, что "отдельные принятия решений имеет мало интеллектуального содержания поведения на рынке". В этом ключе и Haspeslagh Джемисон (1991) сделан вывод, что эго приобретения менеджеров часто опережают их логике во время поглощения кампании. В качестве дополнительного свидетельства социальных и институциональных сил, Haunschild (1994) обнаружили, что взносы, выплачиваемые acquirors были высоко, связанных с этими получены от других компаний, которые поделились своими внешних директоров и страховых взносов, выплачиваемых других фирм, использующих тот же инвестиционный банк.
Такие результаты подчеркивают важность индивидуальных и социальных факторов в ценообразовании и поглощение усилит необходимость проведения расследования в-третьих, относительно мало внимания, мотив: гордыня. Согласно гипотезе высокомерия (Roll, 1986), захваты происходят из торгов менеджеров инфицированных высокомерия переоценивают свои возможности по управлению целевой фирмы и, следовательно, переплачивать за это. Гордыня гипотеза позволяет преодолеть ограничения других точек зрения, поскольку он явно считает, сделок с точки зрения лица, принимающего решение, а именно acquiror, и это согласуется с доказательством того, что премии являются чрезмерными ..
Приобретение Гибрис менеджеров
Roll (1986) утверждал, что имеющиеся доказательства поддерживает высокомерия как и любое другое объяснение для поглощения, но он представил ни определения, ни высокомерия методологии тестирования. Мы используем определение Словарь Вебстера высокомерия, как "преувеличенной гордости и уверенности в себе, что часто приводит к мести," Высокомерие проистекает из греческой мифологии, в которой она считалась столицей греха человека (Wiener, 1973). В греческом мифе, те, кто чрезмерно уверенный в себе, самонадеянный, слепо амбициозные или иным образом без смирения были безжалостно ударил вниз богов (Grimal, 1986). В нашей точки зрения, высокомерие заражает весьма уверенно менеджеров, которые высоко оценивают их возможности для извлечения выгоды приобретения и, следовательно, платить большие взносы ..
Гордыня мотив уделялось относительно мало внимания обеих управления и финансов литератур. Мы не обнаружили каких-либо исследований, которая пыталась вскрыть и наблюдение за операциями высокомерия в управлении acquiror. Вместо этого предварительного исследования использовались совокупные возвращает акционера на приобретение объявление в качестве суррогата гордыней, полагая, что негативная реакция рынка показывает, гордыня (Ферт, 1980; Беркович и Нараянан, 1993). Рынок реакций далеки от реального человека динамику управленческих уверенность в том, и в то время как высокомерие возмездия обозначает, его важнейшим элементом является крайней доверия. Для нас это прямо, даже идеально судить по размеру премии acquiror выбирает платить ..
Из приобретений отражают отдельные acquirors 'решений (в марте и Симон, 1958; Сайерт и марта, 1963), изучение страховых взносов должны использовать, принимающего решения, а не фирма, в качестве единицы анализа. Комплекс решений, таких, как приобретение не производится исключительно на основе технико-, и менеджеры не оптимизаторы (март и Симон, 1958). Наоборот, такие решения отражают директивных органов помещений, предрассудки, и недостатки. В отличие от предыдущих исследований, наш подход учитывает поведенческие факторы, в том числе индивидуальные профили, фоны, собственного имиджа, а также предположения, что приобретение менеджеры приносят с приобретением ценообразования (Хамбрик и Мейсон, 1984). Такой подход является corrobarated выводами, что премии сильно восприимчивы к человеку, разъяснительные и социальные процессы и не являются строго результате экономических расчетов (Haunschild, 1994) ..
Кто, кто принимает решения в приобретении цены? Хотя обнаружение цели могут быть определены кто-то в рядах организации (Бауэр, 1970), заключительная цена, уплаченная за приобретение, особенно крупные, определяется по верхней группы управления в связи с его основными советниками (Haspeslagh и Джемисон, 1991). Хотя окончательные цены на крупные приобретения требует одобрения совета директоров, доски полагаться на руководство со стороны высшего руководства (Mace, 1971).
В верхней группе управления, главный исполнительный директор (CEO) играет важнейшую роль в утверждении ставки в крупных приобретений. Так как большие приобретения неизменно авторитетного события, требуют переговоров на высоком уровне, привлекать крупных корпоративных затрат, и может существенно изменить размер фирмы и будущей деятельности, приобретение генеральный директор будет активно участвуют (Haspeslagh и Джемисон, 1991). Это практически исключено, что условия приобретения основных могли приступить к доске без личного поручительства генерального директора. Таким образом, большое приобретение представлять соответствующую область для изучения распоряжения руководителей и предубеждения. По этим причинам мы сосредоточиться на вопросе о роли высокомерия директор объясняя размер премий, выплачиваемых при больших приобретений ..
К сожалению, не существует надежного инструмента для измерения директор высокомерия напрямую. Таким образом, мы рассмотрим еще три наблюдаемых источников высокомерия: последние организационные успехи, недавно СМИ похвала для генерального директора, и самомнение СЕО.
Источники директор Гибрис
Последние организационного успеха. Существует причина полагать, что последние организационные успехи будут способствовать директор высокомерие. Исследование атрибуты (например, Келли, 1971; Мейндл Эрлих и Dukerich, 1985) обнаружил склонность к сильной кредитной лидеров с успехом, даже если эти успехи могли бы более объективно отнести на счет других факторов, таких атрибутов стал более очевидным как успех становится более выраженной (Мейндл Эрлих и Dukerich, 1985). Благоприятные атрибуты стали материальные источники самооценка (Brockner, 1988) и межорганизационных престижа (D'Aveni, 1990), обсуждая все больше гарантий субъектов объясняется успехом. И наоборот, слабой организаторской деятельности также часто связывают с лидером, в результате чего снизилась верхней управления питанием (Эйзенхард и Буржуа, 1988), стигмы (Саттон и Каллахан, 1987), и часто подрывает авторитет директора и уверенность ..
Опасность успеха является то, что руководители могут быть восприимчивы к организационной "простота" - опора на узкой и жесткой формуле управления (Miller, 1993). Успешные руководители были признаны необоснованно вера в эффективность своего руководства, даже становится карикатуры своих бывших себя (Miller и Chen, 1994). Кроме того, успех укрепляет престиж СЕО. Более успешной организации, тем более вероятно, заключается в разработке моделей убеждений (Фестингер, 1954) и обоснование (Став, Мак-Кчни и Пуффер, 1983), которые поддерживают генерального директора уже существующие помещения или "данность" (март и Симон, 1958 ). В такой среде принято, полномочия, как правило, корыстных (Clapham и Швенк, 1991), а не самокритичный (Швайгер, Sandberg и Раган, 1986), эксперименты уменьшается (Став, 1976), и КЕОС, как правило не смотреть за перспективы, установок и стилей, связанных с их успеха (Старбек и Milliken, 1988) ..
Генеральный директор, чья компания была недавно успешные, скорее всего, получить благоприятные атрибуты в и приверженность заинтересованных организаций. В свою очередь, такие полномочия и обязательства в значительной степени способствовать укреплению доверия генерального директора (Brockner, 1988). Это то причин генеральный директор развиваться еще большие надежды в отношении его или ее собственной способности (Jacobs, Бершайд и Walster, 1971). Таким образом, большая недавний успех организации, тем более вероятно, генеральный директор должен быть инфицированы высокомерия, что приводит к росту премий приобретение:
Вариант 1: лучшее исполнение последние приобретения фирмы, тем выше премия ей придется заплатить за большие приобретения.
Media похвалы за CEO. Мейндл Эрлих и Dukerich (1985), которые нашли яркое склонность к средствам массовой информации атрибут организационные результаты на отдельных лидеров, а также нашли, что для успешного КЕОС есть романтическая аура в средствах массовой информации, они часто изображается как "героический" и больше жизнь. Кроме того, Чэнь и Мейндл (1991) обнаружили, что, сформировав благоприятный изображения генерального директора, публикации в СМИ остаются верными эти изображения, даже если производительность лидера расходится материально. "Романтик", генеральный директор медиа образы, в свою очередь может повлиять на самооценку генеральный директор, поощрение впечатление, что генеральный директор находится под контролем, эффективным, возможно, даже чудотворца (Саланчик, 1977; Саланчик и Мейндл, 1984).
Благоприятные атрибуции на генерального директора в СМИ, особенно важные, потому что они не только кристаллизоваться и укрепить полномочиях членов организации, но они распространяются престиж генерального директора по более широкой аудитории (Cameron и Уеттен, 1983). Это подтверждает то между генеральным директором и внутриорганизационные власти (Пфеффер, 1981), способствуя восприятие генеральных директоров по собственной значимости и достоинства. Следовательно, руководители могут поверить собственной прессы (Нью-Йорк таймс ", 1993). Таким образом средства массовой информации похвала служит укреплению доверия генерального директора, увеличивая вероятность того, что генеральный директор будет заражен гордыней:.
Гипотеза 2: Чем больше последних средств массовой информации для похвалы генеральный директор фирмы, тем выше премия выплачивается в течение большого приобретения.
самостоятельно генерального директора значение. Некоторые руководители имеют системно завышенным точки зрения их способности, может быть, из-за очевидного достижения или, вероятно, в относительно постоянные индивидуальные особенности собственной важности. Некоторые руководители, похоже, считают по своей сути в своих силах, часто вплоть до мании величия (кеты де Фриза и Миллер, 1984). Self-значение может быть совокупный построить, пересекающихся или даже в составе других черт личности, такие как самооценка (Brockner, 1988), нарциссизм (Zaleznik и кеты де Фриза, 1975), и потребность в мощности (Дом, Спенглер, и Woycke, 1991). Доказательства собственной значимости могут быть выявлены в привилегий или снаряжения директор дарует самого себя, в централизации власти структурных (Miller и Dr
Но наиболее показательным проявлением собственной важности руководителей является их оплатить по сравнению с другими руководителями в их компаниях (Франк, 1985). Хорошо известно, что руководители имеют значительное влияние на установление собственного вознаграждения (Tosi и Гомес-Мехиа, 1989) и большой контроль над платить другие топ-менеджеры. В качестве примера использования такого показателя, Хамбрик и D'Aveni (1992) обнаружили, что мера господства генерального директора (СЕО платить разделенных средней заработной платы для других должностных лиц) было значительно больше, фирмами-банкротами, пять лет, прежде чем они не удалось, чем соответствует группе выживших компаний ..
Как правило, руководители получают от 30 до 50 процентов больше, чем компенсация следующий самых высокооплачиваемых исполнительной власти. Когда эта разница гораздо больше, однако, сказать, 100 или более процентов, чувство генерального директора большое личное значение раскрывается. Мало того, что такой большой разрыв выявить мнение генерального директора о том, что руководство отличаются друг от друга в своих взносов, а также, что он или она является чрезвычайно ценным (Хамбрик и Каннелла, 1993). Такой большой разрыв может быть указано, что директор имеет необыкновенную силу (Финкельштейн, 1992). Но, на наш взгляд, оно ведет и власть, и определенные черты личности для СЕО уделять намного превысит его или ее ближайшего окружения. (2) Мы надеемся, что больше по отношению оплатить генеральный директор, тем больше самостоятельно важность главный исполнительный директор и скорее всего, он или она должна быть инфицированы высокомерие.
Гипотеза 3: Чем больше собственной важности, генеральный директор, как это отражено его или ее относительной компенсации, тем больше страховая премия для большого приобретения.
Слабые Бдительность совета и генеральный директор осуществлению Гибрис
Пока мы изображали самоуверенными, как генеральный директор неограниченного при оплате приобретения страховых премий. Могут возникнуть обстоятельства, однако, в котором Совет директоров особую бдительность, потенциально сдерживающих генерального директора от уплаты больших премий, что его высокомерие порождают в противном случае. Корпоративное управление исследований свидетельствует, что некоторые наблюдаемые условия борту может сильно повлиять на такие явления, как организационные директор увольнения (Бокер, 1992), генеральный директор компенсации (Tosi и Гомес-Мехиа, 1989), и "золотые парашюты" (Сингх и Harianto, 1989). Слабые борту бдительность может позволить оплатить генеральный директор приобретения страховых премий. Мы ориентируемся на три слабых показателей бдительность борту: консолидация председатель совета директоров и главный позиций, высокая доля инсайдеров на борту, и малым уровнем запасов общество внешних членов совета директоров.
Во-первых, мы ожидаем, что совет бдительность слабее, когда директор является также председателем совета директоров, чем когда должности разделены (Mace, 1971; Mizruchi, 1983). По Geneen (1984), руководители, которые также являются борту стулья не могут объективно судить или контролировать их собственной деятельности. Вместо этого, эта двойственность, как ожидается, позволит борту кресло-CEO развиваться и поддерживать личные предпочтения относительно беспрепятственно (Кеснер, Виктор, и Ламонт, 1986; Финкельштейн и D'Aveni, 1994). И наоборот, если гордыня-инфицированных генеральный директор имеет дело с отдельным председатель совета, генеральный директор готовности выплатить большую премию приобретение может быть осадил:
Гипотеза 4: Когда председатель правления и генеральный директор сводного позиции, отношения между источниками директор высокомерия и приобретение страховых взносов будет укрепляться.
Во-вторых, исследования показывают, что усмотрению руководителей 'усиливается, когда есть высокий процент внутри директоров в совете (Хамбрик и Финкельштейн, 1987). Большая часть инсайдеров, представляющих отсутствие борту независимости, было установлено, что связанные с корпоративным выплаты зеленая почта (Kosnik, 1987) и генеральный директор сохранить в периоды низкой производительности (Weisbach, 1988). Исследования показали, что после плохой работы, процент посторонних на борту увеличивается, акционеров и других институтов настаивать на большей бдительности (Hermalin и Weisbach, 1988; Mizruchi и Stearns, 1988). Внутри менеджер-директоров преданными генерального директора по их позиции и, таким образом, скорее всего, на поддержку инициатив, СЕО.
Гипотеза 5: Чем больше доля внутри директоров, тем сильнее связь между источниками директор высокомерия и приобретение страховых премий.
В-третьих, совет бдительность директор ослабляется, когда за пределами членов совета директоров мало финансовый интерес в компании, когда их долями малы (Eisenhardt, 1989; Kosnik, 1990). Большинство внешних директоров крупных корпораций США осуществляются в своих областях, с хорошими связями, и обращается доски для дальнейших соединений и престиж. По большей части, они не являются значимыми владельцев компаний на которых они сидят доски (Лорш, 1989). Потому что это может ослабить бдительность доски, доски реформаторы часто выступаем за то, директоров держать общество и их компенсации, частично в форме акций (Jensen, 1993). Мы ожидаем, что компании с меньшей долей совет будет уделять меньше проверки на осуществление генерального директора высокомерия в приобретении премии:.
Гипотеза 6: чем меньше внешних директоров долями в фирме, тем сильнее связь между источниками директор высокомерия и приобретение страховых премий.
Это может быть также, что отсутствие бдительности борту увеличивается приобретения премий, а основной эффект. Без тщательного контроля, руководители, как правило, стремятся увеличить масштабы деятельности и сопровождающих повышения авторитета и компенсации (Amihud и Л., 1981; Майерс, 1983; Уолша и Сьюард, 1990). Таким образом, в то время как слабый бдительность борту могут непосредственно влиять на получение премии, но наши мысли, что отсутствие бдительности взаимодействует с надменностью директор повлиять премий, и поэтому мы ограничим наше официальное гипотез с этой точкой зрения.
Воздействие на возврат акционеров
Хотя основные обозначения высокомерия является "преувеличенной уверенности в себе", его оттенок, что возмездие будет представлена позднее. Хотя наш основной акцент был сделан на эффекты из основных источников высокомерия директор по приобретению премии, мы также рассматриваем последствия высокомерия для деятельности компании. Ибо, если взносы источников высокомерия расти, но не наносят ущерба деятельности корпорации (т. е., не опасаясь возмездия), есть сомнения в том, уверенность генерального директора была "преувеличенной".
В литературе по производительности acquirors "после приобретения обширна, с доказательствами того, что, за некоторыми исключениями (Lubatkin, 1987), приобретения, как правило, уничтожить значение для приобретения акционерами фирмы. В исчерпывающее исследование по данной теме, Агравал, Яффе, и Mandelkar (1992) обнаружили, что акционерам приобретающих компаний страдают от 10-процентный убыток за пять лет после слияния период, в результате надежные в различных спецификациях acquiror и приобретение условиях. Sirower (1994) использовали postacquisition срок от трех дней до четырех лет, и обнаружили последовательно значительные негативные ассоциации между размером премии и последующего возвращения. После этого исследования, мы ожидаем, что:
Гипотеза 7: Чем больше страховых взносов, выплачиваемых за приобретение, тем хуже дальнейшего исполнения приобретения фирмы.
Источников директор высокомерия мы рассмотрим могут быть приняты в качестве заменителей качества управленческих, а не преувеличенным директор уверенности в себе. (3) Но такой аргумент кажется слабым по двум основным причинам. Во-первых, приобретение, по самой своей природе, представляет собой отход от того, что директор уже успел. Чтобы рассмотреть один способностями в одной области, или компании, а в другой эффективной является неопределенным и, как полагают, приходится много неблагоприятных последствий после приобретения (Haspeslagh и Джемисон, 1991). Во-вторых, руководители, как и другие, вероятно, очень трудно объективно оценивают свои способности (Bazerman, 1990). Они раскачивались на последние успехи или неудачи, полномочия других о своих способностях, и личностные факторы (кеты де Фриза и Миллер, 1984; Саттон и Каллахан, 1987).
Мы считаем, что источники директор высокомерия мы рассмотрим будет иметь отрицательное влияние на повышение организационной эффективности после завершил сделку по приобретению. Высокомерие ухудшает решение генерального директора, в результате чего переплата приобретения. Такие переплаты основной механизм, посредством которого в конечном счете, высокомерие ущерба производительности после приобретения. Мы ожидаем, что руководители компаний с надменностью не имеют больше возможностей по сравнению с другими руководителями, чтобы окупить большие премии приобретения и что их фирмы будут наказаны соответственно:
Гипотеза 8: большего высокомерия генерального директора, тем хуже дальнейшего исполнения приобретения фирмы.
Рис 1 приведены наши рассуждения о роли высокомерия директора в крупных приобретений. Как видно, мы ожидаем, что три источника высокомерия влиять на приобретение премий положительно. Высокомерие сама остается незаметным и поэтому показана в пунктирной поле. Отсутствие бдительности со стороны совета директоров могут подчеркнуть взаимосвязь между гордыней и приобретение премий, что гордыня-инфицированных директор может иметь большую свободу действий, чтобы платить чрезмерно высокой приобретения, если совет директоров не бдительность. Наконец, большие премии приобретение, как ожидается, нарушить акционеров прибыли. Хотя это и не показано в модели, мы также тест на прямые и косвенные последствия гордыни на прибыль.
[Рисунок 1 ИЛЛЮСТРАЦИЯ опущены]
МЕТОДЫ
Образец
Это исследование включало все пары публично торгуемых фирм, участвующих в поглощений в 1989 и 1992 с платежами за $ 100 млн, с использованием ценных бумаг Слияния Data Corporation и поглощения базы данных. 1989 года по 1992 год были отобраны для проверки надежности в течение самых разных экономических условиях: 1989 был годом бума слияний и поглощений и экономику в целом, в то время как 1992 год был корыта. Только поглощений с платежами за $ 100 млн были включены, поскольку речь шла о крупных приобретений, в которых руководители должны играть центральную роль. Выборка состояла из 53 и 59 пар фирм за 1989 и 1992, соответственно. Оставив сделок с отсутствием данных, окончательного выборка состояла из 106 сделок ..
Зависимые переменные
Приобретение страховых премий. Центр по изучению Цены безопасности (CRSP) база данных является источником стоимости акций данных для определения приобретения страховых премий. Мы использовали Wall Street Journal Индекс определить первый день, когда потенциальные захвата целевой был объявлен. За тридцать дней до этой даты, то основой для предварительного мишени поглощения, или "затрагиваются", цены акций. Цена покупки была цена, по которой приобретение было исчерпана. Когда acquiror предложил запасов, а не наличными, мы использовали рыночной стоимости акции предлагаются на одну цель, как делить числитель, как и в приобретении обычных исследований. Приобретение премия цена покупки минус предварительного поглощение цена, деленная на цену заранее о поглощении.
Мы скорректировал премию за движением Стандарт энд Пурз 500 Index, устраняя, что часть изменений котировок акций связано с движением рынка. Это оказалось довольно незначительные корректировки, корреляционная свыше .90 с нескорректированные премии ..
Фирма производительности. После предварительного исследования (Fama и др.., 1969; Reinganum, 1985; Пуффер и Weintrop, 1991), мы использовали кумулятивный ненормальное возвращает безопасности (ЦАР) в качестве меры производительности фирмы. Ненормальное вернуться запас ", что часть прибыли, которая является непредвиденным статистических или экономической модели предполагается, нормальный возвращается" (Reinganum, 1985: 51). Положительные сверхдохода показывает, что на рынке ценных бумаг имеет пересмотрены в сторону повышения свои ожидания будущих доходов от ценной бумаги; убыточности показывает, что на рынке привело к снижению ее ожидания для фирмы. Две меры, которые мы использовали описаны более подробно в Приложении. Немедленно возвращает является совокупным ненормальные прибыли за период, непосредственно окружающие поглощения новости: от пяти дней до первого объявления захват пяти дней после завершение сделки.
Другие меры, был один год возвращается, CAR за период с 30 дней до первой новости поглощения на 331 торговых дней позже. Таким образом, мера приборы непосредственной оценки рынка, приобретения и других включает в себя более задержки ответов, по-видимому включения postacquisition событий. Мы также рассмотрели другие краткосрочные и долгосрочные окна машин, дает свои результаты согласуются с данными, здесь ..
Независимые и Модерирование переменных
Последние acquiror производительность измерялась акционера возвращается за двенадцать месяцев до даты используется для определения цены акций затрагивает. Акционер возвращает были рассчитаны как фондовый признательность цену плюс доходы от дивидендов (если дивиденды немедленно реинвестируются в акции), деленное на начальную цену акции. Bloomberg и CRSP базы данных были источники данных акционера возвращения.
Media похвалы за генеральным директором Управления определяется путем анализа содержания основных, на национальном уровне распределенных газетных и журнальных статей о генеральный директор в течение трех лет, ведущих к приобретению. Высокомерие, скорее всего, быть активирован благоприятные прессы от национально престижных изданиях с высоким обращения. Благоприятные статьи, скажем, в Wall Street Journal, очевидно, читал больше людей, и является более престижным, чем статьи в местной дистрибуции или торговли бумаги. Таким образом, мы ограничили наши газеты поискать на статьи из следующих основных газет, которые имеют значительный охват бизнеса: Atlanta Конституции, Boston Globe, Chicago Tribune, Los Angeles Times, New York Times, Washington Post, и Wall Street Journal.
Мы определили изделий по Lexis / Nexis и ABI Информ баз данных для газет и журналов, соответственно. Мы использовали только статьи, в частности приписывая организационных результатов для руководителей или иных комментируя выполнение руководителями. Мы не использовали статьи просто описать действия компании, назвав генеральный директор или цитировании генеральный директор, потому что они не содержится комментарий к атрибуции мысль вызвать высокомерие. В общей сложности, мы выявили 138 статей ..
Два исследователя (один соавтор и его помощник не иначе связанных с изучением) самостоятельно читать и кодирование каждой из 138 статей, по следующей шкале: 3 балла: статья была однозначно благоприятной для генерального директора; 2 точки: статья была на балансе благоприятных для генерального директора, но содержат ряд критических замечаний; 1 пункт: статья была на балансе ни положительной, ни отрицательной о генеральный директор; -1 момент: эта статья была в конечном счете негативно генеральный директор, но содержат некоторые позитивные комментарии; -2 точки : статья была однозначно негативное отношение генеральный директор, и ноль очков получили для тех, кто (45) СЕО, которые не получили в сообщениях прессы. Interrater надежности была очень высока, и только шесть статей с участием одной точкой разногласий между кодировщиков.
Итоговый показатель СМИ похвала для генерального директора был совокупный favorability всех счетов, генеральный директор прессы, сумма баллов за все статьи о CEO. Например, генеральный директор, привлекли две однозначно благоприятные три точки, которые были получены средства массовой информации хвалить баллов шесть, генеральный директор не получая комментарии пресс получил оценка нуля. Мы разработали также других мер, средств массовой информации похвал, в том числе простые подсчеты статьи, а также разрабатывать различные оценки скорректирована с учетом статьи длины, известность и престиж журнала. Все эти и другие меры тесно связаны с агрегированный показатель favorability и дали аналогичные результаты.
Генеральный директор относительной компенсации, мера генеральный директор собственной значимости, был рассчитан генеральный директор денежной компенсации, деленное на компенсацию второго самым высокооплачиваемым сотрудником. Компактный раскрытие и заявления компании прокси были источники для этого меры.
Кроме того, мы получили совокупный показатель высокомерия ("гордыня фактор") от факторного анализа трех показателей высокомерие. С косой метод вращения включения процедуры максимальной вероятности, три переменных образовали единый фактор с собственным значением 1,48, пояснив, 50 процентов разницы. Коэффициент нагрузки для трех переменных были следующими: последние производительности acquiror = 0,46, средств массовой информации похвалить = 0,85 и главный исполнительный директор относительной платить = 0,74. Эти веса были использованы для построения общего индекса высокомерия, позволяя скупой анализ для проверки некоторых гипотез (Лола и Максвелла, 1971; Джоллифф, 1986).
Данные об отсутствии бдительности борту были извлечь из заявления компании прокси и компактный раскрытие информации. Сочетание board-chair/CEO была фиктивной переменной, закодированный 1, когда председатель совета директоров и главный были те же личные и 0 в противном случае. Процент внутри директоров была определена как количество исполнительных директоров, деленное на общее число директоров. За директора холдингов является количество акций, принадлежащих всех внешних директоров, деленное на общее число обыкновенных акций компании. Затем, чтобы передать "малость директора холдингов," мы использовали натуральный логарифм обратной вне холдингов директора.
Контроль переменных
Мы попытались контроля за неудовлетворительного цель и взаимодействия в качестве объяснения поглощении премий, а также других потенциально осложняющих факторов. Мы рассмотрели неудовлетворительного мотивы в двух направлениях. Во-первых, мы включили в последние относительной целевой фирмы рентабельности, рассчитанный как возвращение мишени собственного капитала (ROE) за год до приобретения минус средний ROE первичной 4-значный фирмы стандартной отраслевой классификации (SIC) кода (с использованием компактных Раскрытие информации). Во-вторых, мы включили меры целевыми условиями компании агентство: процент акций, проведенных должностных лиц и директоров, взятые из доверенных лиц. Когда эта переменная, которую мы называем целевой офицер и картона холдингов, имеет большое значение, неудовлетворительной является менее легко объясняется управленческих собственных интересах или прогулы (Jensen, 1993).
Повышение производительности в таких случаях может быть трудно достичь, и, соответственно, премии может быть небольшой. Противоположное мнение было бы ожидать, что, когда цель сотрудников и директоров крупных холдингов, они могут иметь финансовый стимул держаться за очень высокую цену, в результате чего реализованный премий, будет высоким. В целях дальнейшего контроля за устойчивостью к целевой поглощения, мы включили фиктивная переменная для ли цель, яд таблетки: 1 для компаний с таблетки; 0 для компаний без него. Poison таблетки могут существенно повлиять на стоимость приобретения и это может повлиять как премий и приобретение возвращает (Малатеста и Уолклинг, 1988). Источником информации о яд таблетки была ответственности инвесторов исследовательский центр, Вашингтон, DC
Чтобы оценить потенциал продукта взаимодействия, мы кодировали поглощений на четыре-балльной шкале родство продукта: 4 = acquiror и мишени в этом деле, обмена идентичными 4-значный код НИЦ 3 = acquiror и целевые доли значительное сходство в своих цепочках создания стоимости или доли 2-значный код НИЦ; 2 = acquiror и целевых есть нематериальные общие, и 1 = acquiror и целевые отношения.
Два исследователя собрали и самостоятельно закодированные описания деятельности компании и НИЦ коды для пар компаний, используя прежде масштабах. Опять же, interrater надежность была высокой, с одной точкой разногласий по 16 сделок, которые были обсуждены и решены.
Slusky и пещеры (1991) нашли доказательства финансового взаимодействия, которые возникают при поглощений дают более эффективной структуры капитала. В соответствии с Slusky и пещеры (1991), мы контролировали для этого эффекта в том числе финансовых переменных взаимодействия: долг к собственному капиталу целевой менее же соотношение acquiror в год до приобретения, а нашли в компактных раскрытие информации. Эта мера свидетельствует о возможности acquiror для передачи необходимых средств к цели. Для контроля за способность высокопроизводительные фирмы выплатить значительную премию, мы контролировали по уровню слабину ресурсов acquiror о чем свидетельствует ее коэффициент текущей ликвидности активов: соотношение текущих активов acquiror разделили на свои текущие обязательства ..
Поскольку поглощение премии может варьироваться в зависимости от метода приобретения оплаты (Slusky и пещеры, 1991), мы включили в качестве управляющей переменной по методу оплаты. Это было 3-точечным порядковый масштаб: 1 = наличными, 2 = сочетание запасов и денежных средств, а 3 = наличии. Наличие конкурирующих участников был найден подъехать приобретения страховых премий (Slusky и пещеры, 1991; Haunschild, 1994), и мы контролировали за это фиктивная переменная (1 = других претендентов).
Потому что относительный размер приобретения могут оказать существенное прямое или косвенное воздействие на приобретение премии, мы включили в доходы целевых разделить на доходы acquiror в год, предшествующий поглощения. Мы также включили в манекен за год сделки (0 = 1989; 1 = 1992) к ответственности за любые систематические различия в течение двух лет изучал.
РЕЗУЛЬТАТЫ
В таблице 1 представлены описательной статистики и корреляции для переменных.
[1 ТАБЛИЧНЫЙ DATA просто непередаваемы В ASCII]
Детерминанты премии
Корреляции обеспечить предварительную поддержку гипотезы 1, 2 и 3: Приобретение премий положительно коррелируют с последними производительности acquiror, средств массовой информации похвалы, и относительная платить СЕО. Кроме того, премии были очень связаны с комбинированной фактором высокомерие.
Более точный тест требует множественного регрессионного анализа, как указано в таблице 2. Модель 1 в таблицу включены только контрольных переменных, уступая [] R.sup.2 от .14. Значимых переменных управления отлаживаемой платы сотрудника холдингов (положительный) и наличие конкурирующих участников (положительный).
Таблица 2 Приобретение премий: результаты множественного регрессионного анализа (*)
(*) Стандартные ошибки в скобках. Модель 1: контроль переменных; 2 модели: переменные управления и высокомерия переменных. и модель 3: контроль переменных, высокомерие фактор, а переменные борту бдительности.
Модель 2 добавляет три переменных высокомерия, давая значительный прирост в [R.sup.2], к .32. Премии были положительно связаны с недавними производительности acquiror, недавние СМИ похвала для СЕО, и относительные оплатить генеральный директор, наш датчик собственной важности.
В модели 3, мы включили высокомерия фактор, и это положительно ассоциируются с премиями. Поэтому в целом, высокомерие Roll гипотеза получила значительную поддержку. Три различных источников высокомерия - последние организационные успехи, средств массовой информации похвала для генерального директора, и самомнение генерального директора, - а также высокомерие фактором было значимо и положительно связаны с размером приобретения страховых премий.
Модель 3 также включает три измерения переменных отсутствие борту бдительность, никто из которых основные воздействия на страховые взносы. Гипотезы 4, 5 и 6 предсказал эффекты взаимодействия, однако, исходя из того, что проявление высокомерия генерального директора в крупных премий приобретение бы подчеркивается, когда борт бдительность была слабой. Чтобы проверить эту гипотезу, мы оценили три регрессии, поочередно добавить каждая (коэффициент х высокомерия отсутствие бдительности) взаимодействие термин для модели 3. Результаты этих трех взаимодействий приведены в таблице 3.
Таблица 3 Приобретение премий: Взаимодействие между Условия Гибрис и Совета Бдительность (*)
(***) Р [меньше] .01.
(*) Результаты для добавления соответствующих условий взаимодействия в модели 3; сообщили коэффициенты, стандартные ошибки, и R квадратов.
Два результаты взаимодействия были значительными: Если речь идет о комбинированных председатель совета директоров и главный позиций и процент внутри директоров. Когда не было сочетание высокомерия и генеральный директор также председателя правления, или когда не было высокомерия и значительная часть внутренней директоров, премии были особенно велики. Другие условия взаимодействия, малость запасы внешних директоров, не является существенным. Эти результаты подтверждают наши ожидания о борт бдительности.
Воздействие на возврат акционеров
Немедленное возвращение беженцев и один год возвращается после приобретения были -4 -11 процентов и процентов, соответственно (см. Таблицу 1). Оба средства были значительно меньше нуля (р [меньше] .05). Таким образом, в соответствии со значительным предварительного исследования, эти приобретения в основном сводились акционерной стоимости (Агравал, Яффе, и Mandelkar, 1992). Корреляции между приобретением премий и немедленной и один год возвращение было -. 09 (нс) и -. 26 (р [меньше] .01), соответственно. Это дает некоторые предварительные данные, что более крупные взносы вреда благосостояние акционеров acquiror в.
Таблица 4 показывает результаты регрессии для выполнения после приобретения. Модели 4 и 6 включить все управляющие переменные. Из них лишь финансовых переменных взаимодействия было связано с последующим производительности акционеров и только за один год возвращается (р [меньше] .01). Ни одна из переменных борту бдительность была основной или взаимодействия воздействия на акционеров возвращается, равно как и не изменить влияние других переменных. Поэтому они не включены в исполнении модели представлены.
[ТАБЛИЧНЫЙ DATA 4, просто непередаваемы В ASCII]
Модели 5 и 7 добавить премии. В поддержку гипотезы 7, премии были существенно негативно, связанных с один год возвращается, но не было никакой связи с немедленной прибыли. Поскольку ни один анализ принесли каких-либо значительных предикторы немедленного возвращения каких-либо дополнительных такими моделями, являются сообщили.
В модели 8, мы вставили высокомерия фактора и исключить премий предсказать один год возвращается. Гордыня фактор значительно отрицательно связан с одним год возвращается, указывая, что среди компаний, производящих большое приобретение, генеральный директор высокомерия стремится к ущербу акционеров прибыли. Из предыдущих моделях регрессии и наши сопровождающие теории и гипотезы, заметим, главный механизм, посредством которого этот спектакль обесценение происходит: выплата премий большое приобретение.
Важным последнее испытание было изучение возможного влияния на производительность высокомерия, которые отличаются от его последствий в связи с подъезжали приобретения страховых премий. А именно, может быть, наше высокомерие показатель отражает истинного управленческие качества, и, хотя высококачественных руководство платить больше за приобретение, они имеют более высокий талант компенсировать эти суммы. Чтобы проверить это, мы рассматривали модели, как 7 регрессии первого этапа, что позволит последствий страховых взносов на один год возвращается полностью всасывается. Тогда, как и на втором этапе (с остатками от модели 7 в качестве зависимой переменной), мы добавили высокомерия фактор. Если высокомерие фактором являются отражением качества управленческих, было бы положительно, связанных с возвращением в этой модели.
Вместо этого, этот тест показал отрицательный, но не значимая взаимосвязь между фактором высокомерия и модель 7 остатков. Таким образом, высокомерие фактор не имел положительное влияние на производительность компенсировать негативные последствия, которые должны были завышенные премии. В целом, результаты свидетельствуют о том, что высокомерие стремится к ущербу один год возвращает акционера, и это происходит главным образом за счет выплаты высоких премий. Мы не нашли никаких доказательств того, что менеджеры с большим высокомерием, как правило выше талант окупить большие взносы платят ..
ОБСУЖДЕНИЕ
Человеческие факторы явно проявляются в крупных корпоративных решений, приобретение (Roll, 1986; Haspeslagh и Джемисон, 1991; Haunschild, 1994), а также роли исполнительного распоряжения могут быть еще больше в приобретениях, чем в других стратегических решений. Поглощения привлекать значительные двусмысленности в средствах,-концов отношения с возможными результатами крайне неопределенными. Следовательно, условие ограниченной рациональности (Сайерт и марте 1963 года), и человека смещения можно ожидать, что вмешиваться в такой выбор (Mischel, 1977). Кроме того, приобретений, особенно крупных, неизбежно эго с участием всех сторон. С одной транзакции, директор может радикально изменить размер и профиль фирмы, может быть, прямо сейчас позволит ей войти в список Fortune 500, перемещать вверх в большой степени от такого списка, или введите захватывающей индустрии.
Генеральный директор будет трудно без привязанности и беспристрастного о таких возможностях (Haspeslagh и Джемисон, 1991). Кроме того, приобретение, даже самые дружественные, предполагает воздуха завоевания - победителя и проигравшего, господства и подчинения (Гирш, 1986; Хамбрик и Каннелла, 1993) ..
Воздействие директор Гибрис
Наши результаты свидетельствуют о том, что генеральный директор высокомерие, проявляющееся в преувеличенной гордости и уверенности в себе, играет существенную роль в процессе закупок, в частности, в принятии решения о том, сколько платить. Мы обнаружили, что некоторые источники высокомерия собственного независимого и суммарного воздействия на премию acquiror готов платить. Во-первых, лучше последние исполнении приобретения фирмы, тем более, что оплачивается приобретение. Это представляет собой тенденцию приписывать организационных успехов CEO (Мейндл Эрлих и Dukerich, 1985) и директор по считаем, что успех в качестве применимых к управлению дополнительных образований. Большую уверенность генерального директора в его или ее собственные возможности (а также тех, подчиненных), тем больше выгод Генеральный директор считает, что он или она может привести к приобретенной компании, и чем выше цена, заплаченная ..
Во-вторых, тем больше последние СМИ похвала для генерального директора, тем больше страховых взносов, выплачиваемых за приобретение. В нашем примере каждый прирост средств массовой информации хвалить принесли 1,6 процента больше по приобретению страховых премий (см. Таблицу 2). Таким образом, каждый весьма благоприятные статья о CEO (получения 3 баллов по нашей схеме) привели, в среднем, на 4,8-процентное увеличение премии выплачиваются. Для приобретения млрд. долларов, это будет $ 48 миллионов. С помощью светящегося образы, СМИ не только передает директора внешней проверки его или ее возможности, но также транслирует сообщение широкое распространение новый уровень престижа директор наружу, чтобы деловые и общественные круги. Знакомства и деловые партнеры могут начать относиться Генеральный директор также более прославленных (Chen и Мейндл, 1991), дальнейшего укрепления своих личных представлений о способности.
Кажется, что некоторые руководители, которые платят очень большие премии приобретения, при условии, что у них есть талант, чтобы окупить затраты чрезвычайных буквально поверили собственной прессы. Приобретение премий Таким образом, представляется идеальной ареной для изучения директор высокомерия, потому что каждое приращение доход представляет собой мнение генерального директора в том, как более ценные оцениваемой компании будет под его руководством ..
По существу все статьи мы кодировали о приобретении руководителей были позитивными, хотя и позволили нашей шкале для отрицательных статей. Хотя у нас нет конкретных ориентира, наше чувство, что некоторые статьи о СЕО в основном отрицательные (Miller и Фризен, 1977; Chen и Мейндл, 1991). Таким образом, отсутствие отрицательной пресс об этих руководителей может быть еще одним указанием высокомерия в процессе закупок, поскольку оно влияет на основные решения, чтобы большое приобретение: Это может быть, что только руководители с большим доверием (или, возможно, просто политические опорные) рассмотрит вопрос о том большом приобретения. Затем между ними, тем больше доверия, тем больше цена, заплаченная.
Третье указание высокомерия в приобретении торгов наш вывод о том, что мера себя генерального директора-значение положительно ассоциируются с премиями. Наша мера соотношения оплаты генерального директора, что и второй-высокооплачиваемых исполнительной власти в фирмы, которые мы считаем яркий пример собственной смысле генерального директора потенции и чувства собственного достоинства. Хотя мы и не имеют продольные данные, мы предполагаем, что это соотношение показывает сильной согласованности с течением времени для данного главного исполнительного директора и может рассматриваться как отражение основные черты личности, а не условное явление. Некоторые руководители, возможно, обостренным чувством потенции, граничащее с высокомерием, а часть их личного состава (кеты де Фриза и Миллер, 1984), и эти руководители будут относительно вероятно, придать их высокомерие, в их стратегических решений, в том числе цены, которые они оплатить больших приобретений ..
В-четвертых, это гордыня ненаблюдаемых конструкция, которая может рассматриваться как составной последних организационных успехов, средств массовой информации похвала для генерального директора, и самомнение СЕО. Как композита, определены на основе факторного анализа, высокомерие фактором была высоко, связанные с приобретением и отрицательно премий, связанных с выполнением.
Отсутствие Совета бдительности
Мы также положено, что эффект высокомерия директор по приобретению премий будет усугубляется отсутствием борту бдительности. Мы ожидали, что советы, которые являются наименее бдительность в отношении интересов акционеров и преданными Генеральный директор хотел бы особо способствовать директор высокомерия и сопровождающих больших премий. Результаты в целом поддерживает эту мысль. Во-первых, большая часть внутренней директоров, тем более повышенной последствий высокомерия фактора на получение премии. Несмотря на неоднозначные выводы предыдущих исследований о влиянии внутренней против внешней борту состава (Mizruchi, 1983; Бокер, 1992), похоже, что инсайдеры могут быть кооптированы директор в приобретениях или даже доли доверия высокомерие Генеральный директор-инфицированных, что позволяет большие цены приобретения.
Консолидации кафедры совета директоров и главный позиции также ожидаемого эффекта усиления связи между гордыней генеральный директор и премии. Некоторые исследования сомнение в том, консолидации председателя совета директоров и главный позиции имеет значительного влияния на повышение организационной эффективности и управления (Финкельштейн и D'Aveni, 1994). Наши результаты показывают, что такой концентрации власти является косвенный, по крайней мере в контексте приобретения. Похоже, что гордыня-инфицированных генеральный директор, который также председателя правления имеет относительно волю платить большие премии приобретения.
Вне долями директоров не было основной или интерактивный эффект на приобретение премий, отсутствие вызывает недоумение, поскольку существует доказательств того, что авуары за пределами директоров влияет на поведение корпораций (Tosi и Гомес-Мехиа, 1989; Kosnik, 1990). Наш предварительный вывод о том, что иностранцы могут притупить осуществлять высокомерия, но они делают это не пропорционально их долям. Предположительно, основные владельцы могут стать верными успехи директора и признание, и присоединения к выплату крупных страховых премий. Наши результаты свидетельствуют о том, что в контексте приобретения усилия требуют посторонних собственные больше акций не может дать каких-либо улучшений в правление бдительности (Jensen, 1993).
Контроль переменных
Два контрольных переменных были связаны с приобретением премий и гарантируете краткое обсуждение. Во-первых, пакеты акций должностных лиц приобретаемой компании и директоров были положительно связаны с премий, возможно, связано с более агрессивным, согласованной позиции на переговорах, который сопровождает большой финансовый интерес. Обратном ожидания, берущие начало в теории организаций, в том, что мелкие хозяйства по целевым должностных лиц и директоров будет означать, что может быть управленческий прогулы или эгоистичная, и, в свою очередь, повышение производительности может быть относительно легко достичь. Это ожидание не оправдались. Во-вторых, в соответствии с результатами предшествующих исследований, наличие конкурирующих участников положительно, связанные с приобретением страховых премий.
Количество улучшений, которые Генеральный директор считает, что он или она может принести приобретенного предприятия высоко персонализированные решения. Отчасти связаны с СЕО наблюдаемых достижений, внешних атрибутов, которые даровал ему или ей, и даже к проявлениям присущие личности, появляется высокомерие подъехать приобретение цены. Рассматриваться в увязке с (1994) вывод о том, что Haunschild приобретения премий, связанных с выплатой страховых взносов доска-блокированы фирм, существенные доказательства, что это очень "экономических" феномен приобретения цен, как правило, с участием огромной суммы денег - это обусловлено в большей степени социальных, психологических и организационных сил, чем к финансовой оптимизации ..
Воздействие на возврат акционеров
Полученные результаты подтверждают свидетельства того, что до приобретения, как правило, ущерб производительности acquirors, как это отражается благосостояние акционеров. Мало того, что приобретение фирмы теряют значение в целом, но больше страховая премия, тем больше потери (более одного года postacquisition период). Мы также обнаружили отрицательную связь между гордыней и акционерам прибыль. Таким образом высокомерие приводит к нежелательным последствиям для акционеров в рамках больших приобретений.
Требующих обсуждения нашу находку, что высокомерие и премии не оказывают влияния на незамедлительную отдачу акционеров, но отрицательно связаны с годичной прибыли. Короче окно в соответствии с методологией типичный случай исследования; экране помещается больше последующей корректировки рынка, но имеет тот недостаток, что более под влиянием факторов, помимо приобретения. Некоторые предварительные исследования изучили продлен (один год или более) окна возвращает postacquisition акционера, и большинство из них нашли существенные потери (например, Брэдли, Десаи и Ким, 1988; Агравал, Яффе, и Mandelkar, 1992; Sirower, 1994). Исследования в области изучения ближайших и долгосрочных реакции рынка показывает, в соответствии с нашими результатами, что немедленная реакция на приобретение значительно отрицательное и что потери становятся больше в течение первого года и даже более еще в течение ближайших трех лет (Magenheim и Мюллера , 1980; Sirower, 1994).
Например, Sirower установлено, что приобретение премий отрицательно связан с немедленной отдачи (по сравнению с нашим нулевой результат), а премии было около четыре раза больше, отрицательно сказывается на один год возвращается. В сочетании с нашим данным, эти результаты показывают, что неблагоприятные реакции инвесторов главным образом, как правило, возникают после приобретения завершается успешно ..
Мы считаем это с задержкой по времени, как две стороны одной монеты. С одной стороны, представляется, что на рынке существует тенденция недооценивать все негативные последствия приобретения в то время они сделки. Одним из объяснений этого является то, что рынок сам впечатление послужной список, признание, и как будто потенции высокомерия-инфицированных генеральный директор, а также полагать, что он или она имеет возможность компенсировать большие премии. Таким образом, с самого начала, даже несмотря на рынке несколько скептически, т все еще может дать управление какой-либо пользы сомнения. На другой стороне медали, неблагоприятные события postacquisition может привести рынок реагировать негативно. Такие события могут включать в себя выполнение скольжения в оригинале основной деятельности фирмы, из-за управленческих озабоченность с недавно приобретенной компании, особенно если очень большая премия была выплачена.
Кроме того, могут быть неожиданные проблемы с приобретением самой, возможно, уход ключевых руководителей или трудности в интеграции нового органа, который, опять будет, скорее всего, произойдет, если родители действовали под давлением большой премии (Хамбрик и Каннелла, 1993, Sirower, 1994). Или это может быть, что с течением времени, чрезмерность премии просто становится яснее на рынке. Эти толкования в соответствии с "слабой форме" гипотеза эффективного рынка: что рынок реагировать на всю имеющуюся информацию, но не дальновидная о последующих событиях ..
Высокомерие и Агентство по теории
Наши данные также можно рассматривать с точки зрения теории организаций. С Manne (1965), агентство теоретики рассматривают поглощений - угрозы и мероприятия - в качестве основного средства дисциплинарного воздействия неэффективные или в личных интересах действующего руководства. При этом смещение про-поглощения, в начале работы агентства теоретики ориентированным на решение главных агентов проблемы в целевой компании, уделяя меньше внимания к проблеме "заказчик-исполнитель в приобретении фирм (например, Jensen, 1984). Тем не менее, в соответствии с результатами других исследований, мы не обнаружили никаких доказательств того, что неудовлетворительные показатели деятельности приобретаемой компании повлияло поглощение премии или postacquisition деятельности (Varaiya, 1987, Slusky и пещеры, 1991). В соответствии с недавним перспективы агентство, наши исследования больше внимания уделяется условиям приобретения фирм (например, Morck, Шлейфера и Vishny, 1990).
Высокомерие, как мы уже концептуально он представляет приобретения степени генерального директора уверенности в себе, которая почти наверняка covaries мощностью директора и склонность к самовозвеличивании. Совет директоров Поэтому перед значительными трудностями, когда представил с приобретением предложения руководителей с гордыней. Эти руководители могут быть самоуверенными, очень мощные, очень жадная, или комбинацию всех трех. Наши результаты свидетельствуют о том, что доски лучше всего противостоять этим руководители имеют большой процент независимых директоров и правление стулья, помимо генерального директора. Эти доски характеристики находятся в соответствии с широко рекомендуется корпоративных реформ управления, занимающихся вопросами агентства (например, Jensen, 1993) ..
В последние годы ученые рассмотрели широкий спектр исполнительных размеров личности, в том числе локус контроля, терпимость к неопределенности, харизма, и риск-склонности. На наш взгляд, недостаточно внимания уделяется исполнительной высокомерия, на индивидуальном уровне, строить - возможно, часть прочного черта, часть условной или временное явление, - что может иметь серьезные последствия целого ряда организационных результатов. В дополнение к ее воздействия на приобретение премий, гордыня может повлиять исполнительной поведение после приобретения, в том числе лечения приобретенных руководителей и степень интеграции наказания. Многое необходимо провести больше исследований, чтобы изучить более полная, более долгосрочные последствия управленческих высокомерия по более широкому организационной деятельности и других переменных.
Ссылки
Агравал, Anup, Джеффри F. Джаффе, и Гершон Н. Mandelkar 1992 "производительность после слияния приобретения фирм: пересмотр аномалия. Журнал Финанс, 47: 1605-1621.
Amihud, Яков, и Барух Лев 1981 "Снижение рисков в качестве управленческой мотивом для слияния конгломерат". Белл журнал экономики, 12: 605-617.
Барни, Джей B. 1988 "возвращается в торгах фирм в сфере слияний и поглощений: Пересмотр гипотезы родства". Стратегическое управление Journal, 9: 71-78.
Bazerman, Макс 1990 D. Решение по управленческих решений. Нью-Йорк: Wiley.
Беркович, Элазар, М. П. Нараянан 1993 "Мотивы поглощений: эмпирическое исследование". Журнал финансового и количественного анализа, 28: 347-362.
Бокер, Уоррен 1992 "Энергетика и управленческих увольнения: КОЗЛА ОТПУЩЕНИЯ на самом верху." Administrative Science Quarterly, 37: 591-605,
Бауэр, Джозеф Л. 1970 Управление процессом распределения ресурсов. Бостон: Harvard Business School.
Брэдли, Майкл, Ананд Десаи, Е. Хан Ким 1988 "синергических выгод от корпоративных приобретений и их разделение между акционерами целевых и приобретения фирм. Журнал финансовой экономики, 21: 3-40.
Brockner, Joel 1988 Самоуважение на работе: исследования, теория и практика. Lexington, MA: Книги Лексингтоне.
Камерон, Ким С., Дэвид А. Уеттен 1983 организационной эффективности: Сравнение различных моделей. Нью-Йорк: Academic Press.
Chen, Chao C., и Джеймс Р. Мейндл 1991 "Строительство руководство изображения в популярной прессе: случай Дональд Берр и люди Express". Administrative Science Quarterly, 36: 521-555,
Clapham, Стивен Э., Чарльз Р. Швенк 1991 "Эгоцентричная атрибуции, управленческих познания и деятельности компании". Стратегическое управление Journal, 12: 219-320.
Сайерт, Ричард М., Джеймс Дж. марта 1963 Поведенческая теория фирмы. Englewood Cliffs, NJ: Prentice-Hall.
D'Aveni, Ричард А. 1990 "Топ-управленческие и организационные престиж банкротства". Организация науки, 1: 123-142.
Eisenhardt, Кэтлин М. 1989 "Агентство теории: оценки и обзора". Академия управления обзора, 14: 57-74.
Eisenhardt, Кэтлин М., ЖЖ Буржуазные 1988 "Политика принятия стратегических решений в условиях высокой скорости: на пути к теории среднего уровня". Академия управления Journal, 31: 737-770.
Fama, Евгений F. 1980 "Агентство проблемы и теория фирмы". Журнал политической экономии ", 88: 288-308.
Fama, Евгений F., Лоуренс Фишер, Michael C. Jensen, и Ричард Roll 1969 "Корректировка цен на акции на новую информацию." Международный Economic Review, 10: 1-21.
Фестингер, Леон 1954 "теории социальных процессов сравнения". Человеческие отношения, 7: 117-140.
Финкельштейн, Сидней 1992 "Власть в лучших команд управления: Размеры, измерения и проверки". Академия управления Journal, 3: 505-538.
Финкельштейн, Сиднее и Ричард А. D'Aveni 1994 "генеральный директор двойственность как обоюдоострый меч: Как советах директоров баланса избежание укрепление и единство команды." Академия управления Journal, 37-1079-1108.
Ферт, Майкл 1980 "Поглощения, акционер возвращается и теория фирмы". Ежеквартальный журнал экономики, 94: 235-260.
Фаулер, Карен Л. и Р. Шмидт Денис 1988 "Тендерные предложения, приобретения и последующей деятельности в обрабатывающей промышленности". Академия управления Journal, 31: 962-974.
Франк, Роберт Х. 1985 Выбор подходящего Пруд: человеческое поведение и Quest для присвоения статуса. Нью-Йорк: Oxford University Press.
Geneen, Гарольд 1984 Управление. Garden City, NY Даблдей.
Grimal, Пьер 1986 Словарь античной мифологии. Нью-Йорк: Blackwell.
Хамбрик, Дональд К., и Альберт А. Каннелла 1993 "Относительно положения: основа для понимания отклонения приобрели руководство". Академия управления Journal, 36: 733-762.
Хамбрик, Дональд К., и Ричард А. D'Aveni 1992 "Топ ухудшение управленческой команды в рамках нисходящей спирали крупных корпоративных банкротств". Управление науки, 38: 1445-1464.
Хамбрик, Дональд К., и Сидни Финкельштейн 1987 "Управленческий усмотрению: мост между полярными мнения организационных результатов". В МР-Каммингс и Б. Став (ред.), исследований в области организационного поведения, 9: 369-406. Гринвич, Коннектикут: JAI Press.
Хамбрик, Дональд К., и Филлис А. Мейсон 1984 "Верхние эшелоны: организация как отражение ее топ-менеджеров". Академия управления обзору, 9: 193-206.
Haspeslagh, Филипп C., и Дэвид Б. Джемисон 1991 Управление поглощениях: Создание стоимости через корпоративные обновления. Нью-Йорк: Свободная пресса.
Haunschild, Памела Р. 1994 "Сколько это стоит компании? Межучрежденческие отношения, неуверенность, а также приобретение премий". Administrative Science Quarterly, 39: 391-411.
Hermalin, Бенджамин Э., Michael S. Weisbach 1988 "детерминанты борту состава". Rand журнал экономики, 19: 589-606.
Герман, ES, и Луи Лоуэнстейн 1988 "Эффективность влияния недружественных поглощений". В JC кофе, Л. Левенштейн, С. Роз-Аккерман (ред.), Рыцари, Индиана Джонс и задачи: 211-240. Нью-Йорк: Oxford University Press.
Хирш, Пол М. 1986 "Из засады на" золотые парашюты ": Корпоративные захваты как пример культурного разработки и институциональной интеграции". Американский журнал социологии, 91: 800-837.
Дом, Роберт Дж. Уильяма Спенглер, и Джеймс Woycke 1991 "Личность и харизма в президенты США: психологической теории лидера эффективности". Administrative Science Quarterly, 36: 364-396.
Джейкобс, L., Е. Бершайд, Е. Walster 1971 "Самооценка и привлекательность." Журнал "Личность и социальная психология, 17: 84-91.
Джаррелл, Greg А. Джеймса А. Брикли и Джеффри М. Netter 1988 "Рынок корпоративного контроля: эмпирические данные с 1980 года." Журнал "Экономические перспективы", 2: 49-68.
Jensen, Michael C. 1984 "Поглощения: Фольклор и науки". Harvard Business Review, 64 (№ 2): 107-116.
1993 "современной промышленной революции, с выходом и неспособность системы внутреннего контроля". Журнал Финанс, 48: 53-80.
Дженсен, Майкл С. и Р. Рабек 1983 "Рынок корпоративного контроля: научные доказательства". Журнал финансовой экономики, 11: 5-50.
Джоллифф, ИТ-1986 анализ главных компонент. New York: Springer.
Каплан, Стивен Н. 1989 "приобретение Кэмпо в Федеративных: Соотношение уничтожены или на добавленную стоимость"? Журнал финансовой экономики, 25: 191-212.
Келли, Гарольд H. 1971 Attribution в социальном взаимодействии. Нью-Йорк: Генеральная обучения Press.
Кеснер, Idalene F., Барт Виктора, и Брюс Т. Ламонт-1986 "Совет состава и совершение противоправных деяний: исследование Fortune 500 компаний". Академия управления Journal, 29: 789-799.
Кетов де Врис Манфред FR, и Дэнни Миллер 1984 "невротического стиля и организационной патологии". Стратегическое управление Journal, 5: 35-55.
Kosnik, Рита D. 1987 "зеленая почта: изучение борту производительности в сфере корпоративного управления". Administrative Science Quarterly, 32: 163-185.
1990 "Последствия демографического совета и стимулы директоров по корпоративным решениям зеленая почта". Академия управления Journal, 33: 129-150.
Лола, Д., А. Е. Максвелла 1971 факторного анализа в качестве статистического метода. Лондон: Баттерворта.
Lorsch, Джей В. 1989 пешки или Повелитель: Реальность платы в Америке. Бостон: Издательство Business School.
Lubatkin, Майкл 1987 "стратегии слияний и акционера значение". Стратегическое управление Journal, 8: 39-53.
Мейс, Майлс Л. 1971 Режиссеры: Миф и реальность. Бостон: Harvard University Press.
Magenheim, Эллен Б., и Дэннис К. Мюллер-1988 "приобретает акционеров фирмы лучше после приобретения"? В JC кофе, Л. Левенштейн, С. Роз-Аккерман (ред.), Рыцари, Индиана Джонс и задачи: 180-192. Нью-Йорк: Oxford University Press.
Малатеста, Пол H., и Ральф А. Уолклинг 1988 "Poison таблетки ценных бумаг: Акционер богатства, прибыльности и структуры собственности". Журнал финансовой экономики, 20: 347-376,
Манн, Генрих Г. 1965 "Слияния и рынок корпоративного контроля". Журнал политической экономии ", 73: 110-120.
Марта, Джеймс Г., Герберт А. Саймон 1958 организаций. Нью-Йорк: Wiley.
Мейндл, Джеймс Р., Сэнфорд Р. Эрлиха, и Джанет М. Dukerich 1985 "романтика лидерства". Administrative Science Quarterly, 30: 78-102.
Миллер, Дэнни 1993 "архитектура простоты". Академия управления обзора, 18: 116-138.
Миллер, Дэнни, и Ming-Жер Chen 1994 "Истоки и последствия конкурентной инерции исследования индустрии авиакомпаний США". Administrative Science Quarterly, 39: 1-23.
Миллер, Дэнни, и Корнелия Dr Administrative Science Quarterly, 31: 539-560.
Миллер, Дэнни, и Петр Фризен H. 1977 "Стратегия решений в контексте: Десять эмпирических архетипы". Журнал менеджмента, 14: 259-280.
Mischel, Вальтер 1977 "взаимодействие человека и ситуации." В D. Магнуссон и Н. С. Эндлер (ред.), личности на распутье: Актуальные вопросы Интеракционная Психология: 111-126 Хилсдейл, NJ Erlbaum.
Mizruchi, Марк С. 1983 "Кто контролирует кого? Изучение отношения между руководством и советов директоров крупных американских корпораций". Академия управления обзору, 8: 426-435
Mizruchi, Марк С. и Линда Стирнс 1988 "продольного исследования формирования объединенного руководства". Administrative Science Quarterly, 33: 196-210.
Morck, Randall, Андрей Шлейфер и Роберт Вишны 1990 "У управленческих целей приобретения диска плохой?" Журнал Финанс, 45: 31-48.
Майерс, Чарльз А. 1983 "Топ-менеджмент перо-постельные принадлежности?" Слон по обзору управления, 24 (4); 55-58,
Нью-Йорк таймс "1993" пали жертвами баронов их вырезки из газет? " 7 февраля: D1.
Пфеффер, Джеффри 1981 власть в организации. Маршфилд, М.: Питман.
Портер, Майкл Э. 1987 "От конкурентных преимуществ корпоративной стратегии". Harvard Business Review, 5 (май-июнь): 43-59.
Prahalad, CK, и Гэри Хэмел 1990 "основные компетенции корпорации". Harvard Business Review, 6 (№ 3): 79-93.
Пуффер, Шейла М., Джозеф Б. Weintrop 1991 "Корпоративный производительности и главный исполнительный директор оборот: роль исполнения ожиданий". Administrative Science Quarterly, 3: 1-19,
Равенскрафт, David J., а также FM Шерер 1987 "Жизнь после поглощения". Журнал "Экономика промышленности", 36: 220-233.
1988 "Слияния и управленческой деятельности". В JC кофе, Л. Левенштейн, С. Роз-Аккерман (ред.), Рыцари, Индиана Джонс и задачи: 194-210. Нью-Йорк: Oxford University Press.
Reinganum, Marc R. 1985 "О влиянии исполнительной правопреемства акционера богатство" Administrative Science Quarterly, 30: 46-60.
Roll, Ричард 1986 "высокомерие гипотезы корпоративных поглощений". Журнал Бизнес, 59: 197-216.
Rumelt, Ричард П. 1974 Стратегия, структура и экономические показатели. Cambridge, MA: Harvard University Press.
Саланчик, Джеральд Р. 1977 "Обязательства и контроля О4 организации поведения и убеждений" В Став Б. и Г. Р. Саланчик (ред.), "Новые направления п Организационное поведение: 1-54, Чикаго:" Сент-Клер.
Саланчик, Джеральд Р., Джеймс Р. Мейндл 1984 "Корпоративные атрибуты, как стратегическое управление иллюзии контроля". Administrative Science Quarterly, 29: 238-254.
Швайгер, David M., Уильям Р. Сандберг и Джеймс У. Раган 1986 "Группа подходы в деле принятия стратегических решений: сравнительный анализ диалектического запрос пропагандистской дьявола и консенсуса". Академия управления Journal, 29: 51-71.
Шлейфер, Андрей, и Роберт Вишны 1991 "Поглощения в 60-е и 80-х: Доказательства и их последствия". Стратегическое управление Journal, 12: 51-59.
Сингх, Harbir, и Фарид Harianto 1989 "Топ владения менеджмент, корпоративная структура собственности и величины" золотые парашюты ". Стратегическое управление Journal, 10 (специальный выпуск, летом): 143-156.
Sirower, Mark L. 1994 "Приобретение поведения, стратегических ресурсах и приобретения игры: новый взгляд на эффективность и риск в приобретении фирм". Неопубликованные докторскую диссертацию в Колумбийском университете.
Slusky, Александр Р., Ричард Э. Пещеры 1991 "Синергия, учреждений и детерминанты премий, уплаченных по слиянию". Журнал "Экономика промышленности", 39: 277-296.
Старбек, William H., и Фрэнсис J. Милайкен 1988 "Руководители 'перцептивные фильтры: Что они замечают, и как они смысл". В DC Хамбрик (ed.), Исполнительный Влияние: концепции и методы исследования топ-менеджеров: 35-66. Гринвич, Коннектикут: JAI Press.
Став, Барри М. 1976 "по колено в Биг Мадди: исследование эскалации приверженности отсутствии действий." Организационное поведение и деятельность человека, 16: 27-44.
Став, Барри М., Памела Мак-Кчни, и Шейла М. Пуффер 1983 "Обоснование эффективности работы организации". Administrative Science Quarterly, 28: 582-600.
Саттон, Роберт И. и А. Каллахан 1987 "клеймо банкротства Испорченные организационных изображений и управления им." Академия управления Журнал 30: 405-436.
Tosi, Генри Л. и Р. Луис Гомес-Мехия 1989 "развязки генерального директора заработной платы и производительности: перспективы агентство теории". Administrative Science Quarterly, 34: 169-189.
Varaiya, Nikhil П. 1987 "Детерминанты премии в приобретении сделки" управления и принятия экономики, 14: 175-184
Уолш, Джеймс П., Джеймс К. Сьюард 1990 "Об эффективности внутренних и внешних механизмов корпоративного управления". Академия управления обзора, 15: 421-458.
Weisbach, Michael S. 1988 "Вне директоров и главный исполнительный директор оборота". Журнал финансовой экономики, 20: 431-460.
Винер, Филипп П. 1973 Словарь истории идей в Нью-Йорке: Скрибнер.
Zaleznik, Авраам и Манфред FR кетов де Фриза 1975 Энергетика и корпоративных Mind. Бостон: Хоутон-Миффлин
Приложение: Меры по приобретению производительности
Накопительное ненормальное возвращает (CAR) была измерена с помощью Fama и др. л. (1969) будет приближаться к рыночной модели, а повторяется в Пуффер и Weintrop (1991). Этот подход заключается в следующем:
[R.sub.jt] = [a.sub.j] [b.sub.j] [R.sub.mt] [e.sub.jt],
где
[R.sub.jt] = постоянно усугубляется восстановлению безопасности в течение периода J т (т. е. нормальная ожидаемая доходность);
[A.sub.j] = E ([R.sub.jt]) - [b.sub.j] E ([R.sub.mt]) Нар ([R.sub.mt]);
[B.sub.j] = Ковар ([R.sub.jt], [R.sub.mt]) Нар ([R.sub.mt]);
[R.sub.mt] = постоянно усугубляется доходность не менее
взвешенный индекс рынка за период т;
[E.sub.jt] = нарушение срока безопасности за период J т;
и E ([e.sub.jt]) = 0.
Ненормальное возвращения или ошибки прогноза является:
[AR.sub.jt] = [R.sub.jt] - [a.sub.j] - [b.sub.j] [R.sub.mt],
где А и В оценивается в 300 торговых дней до последнего затрагивает цены акций.
Накопительное сверхдохода была рассчитана следующим образом:
[Математическое выражение, просто непередаваемы В ASCII]
где п равно 11 дней окружающих объявления (5 дней до 5 дней после этого, и фактической датой объявления) для немедленного эффекта производительности и 331 торговых дней после последнего затрагивает цены акции на 12-месячный влияют на производительность.
(*) Мы с признательностью отмечаем полезные советы от Уоррена Бокер, Джоэл Brockner, Джерри Дэвис, Джон Хартман, Батия Wiesenfield и участников симпозиума в Колумбийском университете, Дартмут и MIT.
(1) Мы благодарим Марк Sirower для привлечения замечания Баффета до нашего сведения.
(2) переговоры с рядом видных исполнительной консультантов компенсации подтверждают мнение, что соотношение оплаты генерального директора, что и второй по величине оплачиваемый сотрудник отражает личных качеств, что консультанты различной называемой "эго", "мании величия", и "дерзость. "
(3) Один финансово настроенных участников семинара называл это "внутренней информации", что приобретение генеральный директор имеет о его или ее истинный уровень мастерства.
